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面临海内IPO节奏趋缓和二级市场估值的回调，许多投资机构都在追求新的退出战略或是增强资产流动性的方式。已往美国资源市场也曾履历过几回显著的退出模式变化，最终形成了以并购退出为主的事态。这一历程中不仅有外部环境的助推，也折射了PE、VC行业的演进。产业方自始自终都是最主要的买家，随着并购基金的生长，PE也成为买家的主要弥补气力。

外洋两次大危急，迫使VC从IPO退出转向并购退出为主

VC基金的起源可以追溯到1946年ARDC（American Research and Development Corporation）和J.H. Whitney & Company的确立。1971年纳斯达克开市为科技公司提供了主要的资源市场平台，1972年KPCB（Kleiner Perkins Caufield & Byers）和红杉资源（Sequoia Capital）等VC基金的确立，则标志着现代机构化VC的生长壮大。

在很长一段时间里，IPO一直是VC退出的主要方式，最高占退出数目的90%以上，而彼时通过并购退出的项目可谓凤毛麟角。那时投资机构通过IPO退出，周期短且回报异常高，募资和投资都处在过热状态。据统计基金平均IPO退出周期在3年左右，平均IRR在30%以上；单项目上市后动辄十倍百倍回报。

*次重大转变发生于1987年，在履历了被称作“玄色星期一”的股市历史性崩盘后，投资者信心受到严重袭击，美股市场IPO数目从1986年的394家下降到1989年的119家，VC退出被迫转向并购，1989年并购退出的项目占比不到10%提高到41%，而IPO退出比例从跨越90%下降到59%。履历了这一次周期调整，投资人最先意识到IPO也许会带来伟大的超额回报，但从退出简直定性和退出回报率的稳固性上都逊于并购退出，并购退出的价值开端获得认可。

在履历了1990-1991年经济衰退之后，随同信息手艺革命发作，美国迎来了经济增进的90年月黄金十年，时代IPO市场最先苏醒并到达壮盛，1996年昔时美国IPO数目到达710家，本土上市公司数目到达创纪录的8,090家，但IPO退出的占比并未回到历史水平，并购退出仍然维持在了30-50%左右的较高的水平。

第二次转变发生在2000年互联网泡沫破碎之后，2年半之内，标普500缩水了49%，随之而来的是IPO市场的近乎冰冻。2001年安然事宜后，美国证监会（SEC）最先增强对公司行为的羁系，2002年《萨班斯-奥克斯利法案》（Sarbanes-Oxley Act, SOX）正式签署，提高了对公司治理和信息披露的要求，对于小型企业而言，为上市支付高昂的合规成本显然不经济，IPO退出再也不是VC的普遍*解，大量的项目优先选择并购退出。从《萨班斯法案》颁布至今，VC项目通过并购退出占比平均到达91%，而IPO退出仅占9%。

有别于VC，并购基金始终以并购作为主要退出渠道，占比逐渐增添

《重庆市种子基金管理办法（试行）》

现代并购基金降生于美国70年月后期，随同80年月垃圾债的兴起，杠杆并购（LBO）最先起势。高企的杠杆率和敌意收购上市公司是80年月时期并购基金生长的鲜明特征，以1989年KKR 250亿美元收购RJR Nabisco的经典案例到达热潮，随后以1990年垃圾债违约暴雷竣事。即便在80年月后期——并购基金的早期生长阶段，除了IPO市场狂热的个体特殊年份，并购退出就已经占到70-80%。

进入90年月黄金十年之后，PE行业逐渐苏醒，甩掉了早年太过追求加杠杆的“野生番”的赚钱逻辑，最先逐渐迭代，深度介入企业运营，实现价值缔造。整个90年月，PE的退出渠道也发生了显著的转变，IPO占比进一步让位于并购退出，到90年月末，并购退出的占比已经高达80-90%。

2000年互联网泡沫破碎和《萨班斯法案》颁布对PE基金也有着同样深远的影响，与VC基金的履历类似，PE通过IPO退出的渠道进一步收窄，至今平均占比仅5%，而并购退出占到95%。

产业刚刚是并购置家主力，并购基金是主要弥补

从外洋VC和PE基金的生长历史和退出渠道的转变趋势可以看出，VC和PE基金历史上各自遵照自己的内在逻辑平行生长，面临相似的周期调整和政策变化，在行业的要害拐点高度同频共振，最终在退出渠道上殊途同归，并购退出的比例均高达90%以上。

VC项目并购退出的买偏向来以产业方为主，占到所有退出数目高达80%。而PE的并购退出买家也以产业方为主，90年月末期占比高达70-80%，后续随着PE基金二级市场生意的生长，退出项目中产业方买家比例降至50-60%，而PE之间的生意升至40-50%。

VC和PE之间的交集主要发生在互联网泡沫后，稀奇是在科技领域，PE成为了VC退出买家的弥补气力，至今占到VC退出项目的两成左右。例如在软件领域，Vista和Thoma Bravo等并购基金逐渐崛起，通过控股型收购整合软件公司，许多被收购的软件公司都有VC的介入。

对我国资源市场而言，注册制后资源市场生态已经发生显著转变。注册制实行后累计新增上市公司跨越1,800家，这些公司账面可用资金跨越3万亿元。与此同时，新上市公司大多数规模较小且面临对照显著的行业天花板。近年来，各板块市盈率较峰值均有较大幅度下降，二级市场估值回归理性，上市公司的发展压力日渐突显，除了内生增进，通过外延并购来驱动发展的意愿和能力也在增添。在当今一级市场标的厚实，政策已经最先一步步松绑的环境下，信托未来以上市公司为代表的产业方会成为并购主力，不停生长的并购基金也会成为并购活跃的推动气力。