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新“国九条”提出完善吸收合并等政策划定，激励指导头部公司驻足主业加大对产业链上市公司的整协力度，以进一步流通市场出口。而并购生意中，意愿、能力和时机缺一不能，两家公然市场企业的吸收合并更非一蹴而就。充实行展并购基金功效，以并购基金为桥梁加速上市公司间合并历程，将是改善上市公司结构的优选手段。

外洋并购基金

是上市公司间合并的主要推手

并购基金逐步生长成实业治理者

美国市场从上世纪70年月后期最先泛起专业化的并购基金，一直保持着较高的活跃度至今。并购基金起步时期，主要战略是通过极高杠杆率和优化成本结构赚取收益。80年月末期垃圾债券受到普遍的审查和关注，并购基金最先实验迭代自己的投资模式。外洋并购基金生长到今天，杠杆已经不再是其赚取收益的主要手段，更多依赖深入介入企业运营缔造价值增量，约80%以上的收益都来自于企业价值缔造，并购基金的产业属性越来越鲜明。科技基金Vista被市场喻为全球第四大软件企业，3G Capital也被看做全球食物饮料行业的隐形霸主。就投资形式而言，并购基金既控股收购也可能是大比例的参股投资，共性在于获得足够的影响力来掌握企业后续的谋划和资源战略。就基金限期而言，并购基金偏好耐久、稳固的运作周期，一样平常都在10年以上甚至更长，以便更好地实现运营赋能以及筹备下一步并购生意。

并购基金是上市公司间并购的主要推手

外洋并购基金普遍地介入到资源市场，既直吸收购上市公司，美股2023年上市公司私有化生意中，跨越三成由并购基金主导；也团结其他企业或基金配合收购上市公司，好比索尼和Apollo近期官宣将团结竞购派拉蒙，KRR和Silver Lake曾团结收购戴尔；还会大股比参股来影响上市公司未来的战略，好比SilverLake曾通过PIPE方式参股Twitter并获得了董事席位从而介入战略决议。

并购基金的泛起极大地提高了产业整合的效率，也是上市公司间并购的主要推手。一方面，并购基金是并购领域的专业气力，而且对产业和企业都有认知，收购后不仅可以辅助企业更好地实现外延扩张，也可以推动企业被其他产业方收购，作为生意双方的桥梁与弥补加速行业整合历程。另一方面，并购基金决议简朴、资金实力强，还可以为相关方提供天真的金融支持，有利于简化放置快速完成生意。

本土并购基金与资源市场交集较少

仍需政策鼎力支持

本土实践已往以介入并购为主

2013年前后，本土市场最先泛起和并购相关的投资战略，并直接介入到资源市场，碍于那时企业出售意愿弱、政策环境不支持基金控股，本土实践以介入并购的形式为主。一类战略是相对大比例地投资上市公司（类似外洋PIPE），作为有主要影响力的股东施展并购基金在征采标的、生意落地等方面的优势来辅助公司实现外延并购。在昔时企业家普遍不愿意放弃控制权的时代靠山下，这是对照现实的一种实践方式。另有一类战略是配合上市公司收购，上市公司收购时帮上市公司出资购置标的，再卖给上市公司，更类似夹层基金的角色。虽然这两类不算典型的控股收购，但也间接施展了并购基金对产业生长的价值，并加速了上市公司并购战略。

这一阶段，市场上还活跃着一类“上市公司 PE”的实践方式，治理人和上市公司确立基金，投资项目最终以上市公司收购作为退出渠道。这类基金在退出时和上市公司对手博弈存在显著的的利益冲突，而且也存在投而不整的问题，战略执行依赖那时特殊的市场环境。那时市场非理性追逐并购，在市值治理诉求的驱动下对手博弈的矛盾被掩饰，随着上市公司供应增添，市场更关注并购后的营业生长和协同落地情形，这类实践方式也日渐式微。

本土并购基金较少介入资源市场

仍需政策鼎力支持

青春痘背后的大生意

2010年前后，效仿外洋并购战略的本土并购基金逐渐泛起，探索本土生意时机。生长到今天市场上已经形成一批与外洋并购基金战略相似的本土实践者，而且在一级市场也培育出了不少细分行业龙头，但主要以美元投资美元一级退出的形式，较少介入中国资源市场。

当下通过并购挖掘发展潜力已经成为共识，许多企业家也不排挤控制权出售，但杀青生意，尤其是上市公司间的并购生意难度依然伟大。其一，并购能力需要通过连续的履历积累循序渐进确立，好比辉瑞在实行了30余单相对规模较小（1亿美元以下）的并购后，才最先实验大型并购（4亿美元以上）。加上本土市场还存在*代首创人出售企业掺杂情绪思量、并购与上市公司的政策环境庞大等挑战，生意执行难度更上一层，企业直接操盘难度大、风险高。其二，上市公司间的吸收合并尚无成熟的参考类型、生意流程庞大，导致被吸并方下市还可能面临来自投资者或其他利益相关方的压力，由买方上市公司在公然市场直接肩负生意和舆论环境的不确定性压力极大。

引入并购基金弥补资源市场的并购置方气力，可以有用解决买家少、生意难等问题。而且以并购基金为桥梁，分步实现上市公司间的合并，对优化上市公司结构也有起劲意义，值得政策支持激励。

激励并购基金进入资源市场

推动上市公司间合并

激励并购基金进入资源市场首先要允许并购基金以种种身份成为上市公司的股东，既包罗控股股东，也包罗有影响力的少数股东，并完善生意方式、税务政策等配套措施，为并购基金及厥后续流动缔造有利环境。

允许并购基金通过IPO或者收购控股上市公司

并购基金控股上市公司是推动后续并购流动最直接简朴的方式。外洋市场上，并购基金控股资产直接IPO或基金收购已上市企业控制权是常见操作方式，在A股实践中却都面临诸多挑战，这背后可能源自对基金抛售大比例持股、有限合资企业控制权不稳固以及财政投资人难以有用谋划企业的担忧。

并购基金的主要退出方式是整体出售，换股、协议转让是常用退出方式，而且在A股严酷的减持限制下，大股东通过二级市场减持节奏极其缓慢，大比例持股股东很难通过二级市场减持。而且并购基金运作周期长、结构稳固、受到主管部门的羁系和约束治理规范，由专业并购基金控股反而有利于规范上市公司的公司治理。至于财政投资人能否有用谋划企业，一方面，外洋诸多并购基金的实践案例已经证实晰优异的并购基金自己即带着产业属性，通过优化生产谋划、赋能营业拓展、产业并购等方式实现产业增值。另一方面，许多优质企业好比微软、苹果，不存在现实控制人或者控股股东，股权涣散且都是财政投资人，在董事会和高管团队的治理下，企业也耐久保持行业*职位，可见企业的谋划成色纷歧定受股东身份影响。

厚实并购基金生意形式

并购基金属于私募股权投资基金，仅能以大宗或非公然生意的形式投资上市公司，无法介入竞价生意，实践中也很难以战略投资人的身份介入上市公司定增，生意方式十分有限。现有方式下并购基金很难获得足够的股权比例和影响力来推动后续并购。

并购基金的投资一样平常投资周期长、投资标的集中，不会通过普遍笼罩涣散投资风险，因此投资价钱相较被动类财政投资人也更守旧。让并购基金和被动类财政投资人一同在大宗、询价定增或者询价转让中竞争价钱，并购基金很难获配也很难取得足够的股权比例。

为了充实行展并购的特色功效，不宜在生意方式上设置过多限制导致跛腿前行，尽快铺开竞价生意和战略定增等生意方式。外洋基金是否能介入二级投资、能以何种方式投资由投资协议约束，并未设置刚性的政策限制。而且并购基金可以施展并购专长和普遍的产业资源，对上市公司的外延扩张战略、吸收合并、甚至私有化历程起到推动和赋能作用，自己也属于主要的战略互助同伴。

完善税收政策，为并购基金生长缔造起劲条件

并购基金作为并购推手，投资的企业后续很容易涉及到企业间的换股合并，而现在企业吞并收购历程中的递延纳税特殊处置仅适用于企业所得税，并购基金由于多数接纳有限合资企业难以适用，导致合并时即便并购基金尚未获得现金流入也面临纳税义务。许多基金思量到因纳税义务形成的短期的资金压力，实践中也更倾向于现金对价，一定水平上抑制了未来大规模换股的发生，亟需完善递延政策的适用条件。从激励并购基金生长的角度，也可以进一步提供税收优惠政策，好比对标创投基金，对相符条件的投资允许上层投资人加计扣除基金投资额等。

经由耐久的实践积累，本土并购基金积累了足够的专业气力，主流基金手中也蓄积着大量的资金的和弹药，准备介入到并购市场，但主要流动局限依然集中在一级市场，难以找到资源市场的入口。激励并购基金进入资源市场，不仅顺应了后注册制时代的并购特点，也将打破上市公司间合并难的僵局，加速优化上市公司结构。