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已往四十余年，我国曾在多个范畴完结敏捷鼓起，证明了“我国制作”的长板：巨大的商场规划、老练的工业链配套、商场介入者们极强的内生动力，缔造了引人注意图经济增速和工业成效。

现在，我国正从“制作大国”向“制作强国”跨进。新一代“我国制作”不再是物美价廉，也不是单纯的国产替换，而是要经过自主立异，完结工业晋级，介入全球竞赛。

作为专心股权出资十余年的PE组织，九鼎出资曾沿着“我国制作”鼓起的头绪，在多个范畴服务了一批优异的“我国制作”。

站在新周期的起点，咱们试验复盘过往在首要工业的出资经历，整理工业成长的纪律，并持续以股权出资服务于新一代“我国制作”。

*期，咱们聚集动力电池工业链。

一方面是原材料价钱的凶狠震动，另一方面是新一代电池装车在即的商场预期。2023年，动力电池工业再次走到成长的十字路口。

九鼎出资自2010年前后最早注重以锂电为代表的动力电池工业。在工业成长的上个十年，曾沿着工业链上游连续出资了数家企业。

回忆十余年来我国动力电池工业链的成长，“方针扶持”、“降本增效”、“国产替换”是其间的三个要害词：在方针扶持下，经过手工打破及供给链优势，完结降本增效，终究完结工业链的国产替换。

站在通往下个十年的路口，九鼎出资认为：传统锂电工业链现已泛起阶段性产能过剩，职业行将进入洗牌期。然则，动力电池商场并未尘埃落定，新手工仍将重塑工业上下流。

01、工业成长前十年：方针加持，国产替换坐上牌桌

锂电池工业化始于日本。上世纪九十年月初，索尼最早出产18650锂电池。从那时起，锂电池敞开了轰轰烈烈的工业改动进程。

到2010年，小型锂电池手工现已非常老练，并因其明显的优势，运用约束不断扩展。据日本咨询公司IIT在2010年的出售计算，从那时全球锂电用处看，全球锂电电芯49%用在手机等移动电子配备，36%用在条记本电脑，5.5%用于其他消费产品，新能源轿车仅占0.2%。

但那时，已有部分商场一致是：锂电池未来的运用倾向在大电池范畴，即轿车动力电池和储能电池。

实际也几乎如此，伴随往后十余年新能源轿车职业的大放异彩，动力锂电池敞开了工业跃迁。

我国企业在动力电池工业链的发力，便始于下流新能源车商场的鼓起。摆开我国新能源车成长前奏的，是2009年的“十城千辆”试点规划。

2008年北京奥运会上，50辆纯电动客车交游于奥运中心区，在世界奥运史上初次完结了奥运中心区零排放。半年后，科技部、财务部、发改委、工业和信息化部合作发动《十城千辆节能与新能源轿车树模推广运用工程》。往后，在财务补贴的支撑下，“新能源上车”运动按下加快键。

但此刻，上游的动力电池商场还把握在日韩锂电巨子手中。2008年推出*辆电动轿车Roadster的特斯拉与松下杀青相助，令松下收成了前所未有的天量订单，也奠基了其一段时刻内全球动力电池霸主职位。

而国内，在那时仅有一批乘消费电子春风成长起来的小型锂电池企业。在动力电池范畴，我国企业不只手工上缺少竞赛力，更要面对日韩巨子的围堵。

起色首要源自日本。2010年，日本发布《下一代轿车研制战略》，挑选押注氢燃料电池，主动抛弃动力锂电池。

随后，一个标志性事宜是：曾毓群脱离ATL母公司建立宁德年代，并趁着日本企业的忽视，拿下宝马的订单。凭借宝马供给的动力电池出产标准，宁德年代构成了自己的出产标准，并在宝马焦点供货商的背书下，敏捷拿到了许多车企巨子的订单。

一同改动事态的，尚有我国出台的一系列方针。

与日本差异，我国作为轿车出产和消费大国，在传统轿车制作范畴一直处于掉队方位。因而反常注重电动轿车研制，期望借此完结跨过式成长。环绕这个意图，政府对动力锂电池手工和工业的支撑，也置于电动轿车工业成长的大结构内。

到2015年，我国最早履行动力电池“白名单准则”，企业只要进入“白名单”，搭载其动力电池的新能源轿车才华享用补贴。前后进入“白名单”的四批企业满是本乡企业，松下、三星SDI、LG化学等日韩巨子均被拒之门外。

2019年，“白名单准则”被废止。据东亚前海证券研报，在昔时的全球十大动力电池企业中，我国企业最多。其间，宁德年代和比亚迪已跻身动力锂电*队伍，足以与日韩巨子一较高下。

十余年方针护航、工业加快推进下，我国锂电工业坐上全国牌桌。

02、工业鼓起背面：若何深化工业链做出资?

下流需求不断激增，也使工业链上游的原材料、配备等环节在上个十年获得敏捷提振。

2010年，日韩两国锂电池从业者把握焦点手工，且对商场途径更具洞悉，长于捕捉消费电子等运用产品商场的改动趋势、应对商场危险。

但动力电池商场更为广阔，更需求来自方针、消费需求、工业链根底的支撑。日后，在与我国的博弈中，日、韩在这几方面并不占优势。

加上日韩严重、传统、引认为傲的燃油车工业，也约束了其“巨轮调头”的速率、毅力和故意，导致两国没能在动力电池范畴连续其在消费电子职业锂电霸主的职位。

比较韩国和日本，九鼎出资那时在调查工业链时认为，我国的优势能够概括为三方面: 

1，制作本钱低。我国有很多廉价劳动力资源，较强的大宗原材料议价才能、口岸航运才能及内河水运才能。因而，能接收低本钱的竞赛策略。能够说除了规划扩张外，全国锂离子电池商场此前二十年来价钱的快速下降，基本来自我国企业拉动。

2，我国有全国*的消费商场。

3，我国现已构成锂离子电池相对完好的工业链，在锂离子电池材料的配套方面有必定优势。从分布景象看，彼时我国锂离子电池的出产厂家首要会集在广州、天津、山东、江苏、浙江等地。华南区域（广东、福建）的锂电池出产量占国内商场份额的65%，构成了工业集群。

在下风方面，我国企业明显缺少的是焦点手工开发。此外，我国企业遍及规划较小，缺少世界化成长经历。

那时的锂电池归于高成长职业，但没有必定资金、规划和科技实力的公司也难以停步。

因而，九鼎出资认为，我国锂电工业要想不受制于人、建立长久竞赛力，就要经过手工打破，进步工业链各环节的国产化率。而出资组织则要深挖工业链上的要害环节，找到有竞赛壁垒的企业，并支撑企业做大规划，完结国产替换。

若何寻觅工业链上有出资价值的环节？

锂电池首要由正极、负极、隔阂、电解液及其他辅佐材料组成。

电池充电时，在外加电源的作用下，锂离子从正极脱离，经过电解液、透过隔阂运动到能够嵌入锂离子的负极。电池放电时，嵌入在负极中的锂离子脱离负极，经过电解液流向正极，一同电子在外电路呼应移动构成电流。

进一步研讨动力锂电池，九鼎出资发现，因为电动轿车需求的是大功率电能，实际运用进程中，往往运用上千个电芯串并联构成模组、PACK以保证能量的供给。因而，电动轿车对锂电池材料的消耗量相当于传统电池的上万倍。‍

凭据九鼎出资2010年的测算，仅出产100万辆电动车所需的锂离子电池相关材料，就将是那时全球锂电池材料总需求量的数倍，这背面意味着巨大的增量机遇。

图中能够看到，锂电池材猜中，正极占本钱份额最高，其次是隔阂、负极。从手工难度及收益匹配的比照景象看，隔阂的手工含量最高，其对应的收益也最高。

 若何判别工业链企业的竞赛壁垒？ 

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咱们整理了2010年前后，九鼎出资触摸/调研/出资过的很多国产正负极材料、隔阂企业，试验从中找到一些要素：

1，手工实力

以隔阂为例，2010年数据显现，昔时我国隔阂的需求在1.2亿平米，但80%需依靠进口。

因为国内隔阂研提议步晚，功能和量产安定性较差，首要面向全球中低端商场。尽管价钱只要进口产品的1/2~1/3，但受专利和手工工艺约束，一直无法与进口产品抗衡。

九鼎出资在昔时的调研中领会到，国内产品的间隔首要在于：各项功能目标不能获得全体统筹，量产批次安定性较差，不适用于对一致性和均一性要求极高的高端产品(包含动力电池隔阂)。

所以，企业能否把握要害出产手工，客户能否承受产品是要点。而九鼎出资达观估计，这个进程至少需2-3年时刻。

因而，那时少量现已自主把握要害手工并获得客户认证的我国企业，存在较大国产替换机遇。

相同，潜在竞赛者进入负极材料商场首要会碰着的也是手工妨碍。在昔时，负极材料的初级产品许多人能够做，但小企业不具有连续的手工改进和研制实力，许多时刻是把握一个产品配方就粗犷钻营低赢利，缺少耐久成长性。

2，替换品（手工迭代）

锂电池面对很多替换品，如燃料电池等其它方法的电化学储能方法。因而，从手工迭代的视点判别现有产品、手工途径的替换性至关首要。

关于锂电池，九鼎出资在2010年的判别是，其作为那时运用功能*、手工较为老练、前景较大的充电电池，在可估计的10年内会是干流。但电池的出产制作处于不断完善中，下流对正负极、隔阂材料、电解液、电池包装方法等的需求方法在不断改进。

比如，在负极材料方面，那时运用最广、最老练的是碳材猜中的改性天然石墨。九鼎出资在调研中领会到，石墨资源储量扎实、手工老练适相助为负极材料，在短时刻内占有主导职位的商场名字不会产生改动。

那时研讨较多、已获得必定运用成效的其他新材料首要是其他类型的碳材料，但其与改性天然石墨并非彻底的替换联系。钛酸锂、硅基负极等新材料，那时在全球都处于刚最早研讨的阶段，距脱离发运用尚有很长时刻。

所以，具有短期内难被替换的手工途径和产品，并能在相关手工贮备方面提早结构的企业更具竞赛力。

3，业界竞赛力

以正极材料为例，经过对下流电池企业及竞赛对手的调研，九鼎出资领会到，正极材料企业的壁垒首要体现在：产品焦点参数目标及做成电池后的作用。例如，出产电池级磷酸铁的焦点目标是铁磷摩尔比、产品纳米化、恰当的晶型结构。其背面的要害就在于出产工序、配备及能否找出*know-how工艺。对下流电池企业而言，则需保证出产的一致性和可靠性。

相同，世界出名的锂电池厂商在和锂电池负极材料出产企业构成安定的相助联系前，也会要求企业有必要具有完善的质量控制体系，然后保证产品安定性和高度一致性。

这就要求材料供货商们不只要熟练把握、运用先进的出产现场管理方法、质量管理东西和质量管理体系，一同要具有精准的作业标准、检测标准和高水平的专业出产工艺。

在经过现场质量体系审阅，并对材料供货商从原材料收购、出产管理才能、产品一致性、供货才能和售后服务等各环节归纳认证后，还需求经由两边出产工艺匹配性的耐久磨合，才华终究构成安定的相助联系。

一旦锂电池企业和材料企业构成慎密相助联系，不会简单替换供货商。因而，那时现已过国内外大客户质量认证的锂电材料出产企业很难被打破。

4，上游议价才能

锂电池材料的首要原材料大多属大宗石油化工产品及有色金属矿产品，若是能经过规划效应进步收购量，就能具有较强的上游议价才能。

此外，能否经过建立相对安定的上下流相助联系，躲避供货商对企业在原材料收购方面的揉捏也是企业策划的要点。

5，下流议价才能

关于锂电池上游企业而言，下流客户为动力锂电池出产商，规划遍及较大，议价才能较强。因而，企业能否经过不断强化产品力占有商场干流，然后增强下流话语权反常首要。

整体而言，我国锂电工业链的鼓起史，也是一部“我国制作”的赶超史。除了手工实力，产能和产品安定性、规划效应、本钱和功率优势都是工业成长到中后期，抉择其耐久竞赛力的要害，这也是制作业遍及遵循的底层逻辑。

03、通往下个十年之路：何止于锂？

行至2023年，产能过剩成了动力锂电池工业*的担忧。

我国动力电池工业立异同盟的计算数据显现，以2025年为节点，仅宁德年代、比亚迪、中立异航等6家头部企业产能方案就抵达3039GWH。而凭据SNE Research的计算数据，2022年全球动力电池出售量为690 GWh。未来3年要完结五倍增幅显然有压力。

九鼎出资判别，传统锂电现已泛起阶段性产能过剩，职业行将进入洗牌期。

究其原因原由，九鼎出资认为，已往的快速成长首要源于我国相对完好的工业链带来的产能、本钱优势，叠加国内外需求的快速开释。但近年来，这两个要素都产生了改动：

1，一切锂电材料企业的产能合作终端电池厂快速增进，泛起产能过剩。

2，西欧国家对新能源工业链提出了自己的需求。全球商场没有萎缩，但对我国企业而言，增速或许没有曾经快了。

但商场并未尘埃落定，新手工的迭代正在推进工业拐点再现。这也意味着，前十年环绕“锂”的正负极材料、隔阂、电解液构成的工业名字未来或许被推翻。

此外，电池材料接收的成长、新能源车企自建电池工厂的趋势等，也将对工业名字产生深远影响。

关于出资组织而言，制作业出资首要看商场需求和增速，其次看企业在商业竞赛中的手工、本钱、出产体系、出售途径等壁垒。耐久还要考量焦点团队的应变才能，产品和手工的迭代才能。

但今日，对手工改动的判别尤为首要，尤其是对临界点的把握，要求比十年前更高。

在九鼎出资看来，判别临界点要把握新手工的趋势，更要判别新手工的“经济性”，即：产品要做出来，还要有下流客户小批量试用的正反馈，更要具有出产性价比和本钱优势。

比如固态电池，现在商场注重度高，被誉为锂电池的终究谜底。其焦点是固态电解质，但因为本钱较高、循环功能较差，间隔商业化还很早。

另一个商场抢手是钠离子电池。但因为2023年以来，碳酸锂价钱一同跳水，跌幅跨过60%，在现在产能没有张开的景象下，钠电池本钱优势不再，加上钠电池在能量密度上的约束短期无法打破，其在乘用车场景对锂电池的替换还为时尚早。

而近年盛行的46系大圆柱电池、CTP手工等新的电池形状及拼装方法，现在已有特斯拉、宁德年代、亿纬锂能等公司快速结构，处于手工和商场的双上升期，其商业化进程中带来的主、辅材出资机遇更值得注重。

制作业的迭代往往源自本钱更低、功能更好的新产品对旧产品的替换。关于动力电池而言，一直寻求的是产品功能的不断进步、本钱的不断下降。未来哪种新手工能在本钱、功率上带来更优解，就更有机遇成为改动职业名意图变量。

另一方面，今日我国仍然存在很多国产化率进步带来的机遇。我国的优势仍旧体现在连续的降本才能、大规划量产才能、足够大的商场空间和足够大的降本空间。巨大的商场也会影响企业家们起劲立异，降低本钱、进步功率。

任何新手工的发生都需求整个工业链的改动，这是相对缓慢的进程，也是有必要尊重的客观纪律。

本质上，新手工、新材料、新工艺也是彼此掺杂的，其间既有新手工/新材料带来的新工艺和新机遇，也有老练材料经过知足新需求带来的新机遇。

回忆我国动力电池成长史，工业浪潮升沉、手工迭代不断，让国内锂电企业敞开弯道超车。而眼下，新的守擂才刚刚最早。